Помните те аналитические обзоры в различных СМИ, которые писались в конце 2012? Так уж сложилось, что за год ситуация в целом на рынке изменилась совсем незначительно. Мы слышим все те же разговоры о серьезной недооцененности нашего рынка, о том, что инвестклимат в стране остается не очень привлекательным, о продолжающихся распродажах в заметно подешевевших секторах электроэнергетики и металлургии, об отсутствии интереса со стороны иностранных инвесторов к нашим бумагам и т.д.

Более того, если взглянуть на графики индекса ММВБ в 2012 и 2013 годах, то каждый обнаружит, что в них нет практически никаких существенных различий. В этом году, как и в 2012, в самом начале мы наблюдали рост котировок и установление максимума года. Затем по рынку прокатилась масштабная волна распродаж с установкой уже минимумов года в мае-июне. Ну а далее мы стали свидетелями непродолжительного восстановления, которое трансформировалось в банальный боковик.

В целом при более широком взгляде на сложившуюся картину хочется отметить, что уже более двух лет на российском рынке наблюдается так называемая пила в рамках боковика. Ни о каком долгосрочном тренде речи сейчас не идет. Фондовый рынок - это отчасти отражение экономики страны. А в России в этом году не было серьезных проявлений экономического роста, более того, экспертное сообщество в массе своей твердит о стагнации, а кто-то даже о скрытой завуалированной статистикой рецессии. В связи с этим инвестиционная активность на фондовом рынке оставалась низкой, а интерес крупных иностранных инвесторов - слабым, а без этого ни о каком росте говорить не приходится.

Глухой боковик и падение волатильности на рынке подтверждается тем, что расстояние от максимума до минимума в 2013 году составляет всего 295 пунктов по индексу ММВБ. Даже в 2012 было около 400 пунктов, притом, что уровни рынка были примерно те же самые. Если посчитать торговый диапазон в 2013 году по отношению к годовому максимуму и сравнить с предыдущими периодами, то получается, что это был самый низковолатильный год за всю, пусть и недолгую, историю российского рынка акций. Это достаточно интересный факт, если вспомнить, что параллельно тот же рынок США за это время показал совершенно обратную ситуацию, когда на протяжении всего года непрерывно продолжается трендовое движение наверх.

Тенденцию по отставанию нашего рынка можно четко отследить, если наложить друг на друга графики индексов РТС и S&P 500. Еще в конце февраля индексы сходились в своих значениях, а в начале года и вовсе РТС был выше своего американского коллеги на 100 пунктов. Однако с тех пор утекло много воды, и развитые рынки продемонстрировали завидную динамику, тогда как развивающиеся площадки в лучшем случае просто стояли на месте. Если бы кто-нибудь в начале января сказал, что S&P 500 в течение года вырастет почти на 30% и 42 раза обновит свой исторический максимум, думаю, никто бы не поставил на то, что наши индексы РТС и ММВБ в итоге останутся совсем недалеко от нулевых отметок.

Наш долларовый РТС в 2013 году потерял около 5% (рублевый ММВБ в плюсе на 2%), тогда как американский индекс S&P 500 взлетел на 28,5%. Таким образом, традиционная модель, когда российский рынок с высокой бетой отыгрывал биржевые события за океаном, нарушилась. 

Основным источником инвестиционных рисков для российского рынка акций остается узкая сырьевая специализация экономики и соответственно ее прямая зависимость от внешней конъюнктуры. Повышенные опасения для инвесторов представляют увеличивающийся дефицит бюджета, продолжающийся отток капитала, а также рост конкуренции со стороны импорта. Денежная ликвидность, возникшая благодаря перманентной программе количественного смягчения ФРС США, осела на развитых рынках и до развивающихся, по всей видимости, дойдет не скоро. Отставание emerging markets от developed markets началось еще во второй половине 2010 года. Это четко можно видеть по снижению EM/DM ratio. Исторически так сложилось, что эти периоды обычно длятся очень долго.

Вместе с тем отметим и тот факт, что немного сократилось влияние нефтяных котировок на российский рынок. В 2013 году было несколько продолжительных периодов, когда рост цены черного золота сопровождался распродажей на российском рынке и наоборот.

Уходящий год также отличился и тем, что согласно данным EPFR наблюдался поступательный отток средств из фондов акций, инвестирующих в Россию. К текущему моменту совокупный вывод иностранных средств стремится уже к отметке в $3 млрд.

Что касается технических достижений на российском фондовом рынке, то в первую очередь отметим то, что этой осенью торги акциями на ММВБ перешли в режим работы Т+2. Таким образом, Московская биржа поменяла принцип работы российского рынка и перешла на принятую во всем мире модель торгов с частичным депонированием средств и отсроченными расчетами.

Лидеры роста и падения

Что касается итоговых результатов отдельных отраслей на российском фондовом рынке, то для наглядности предлагаю взглянуть на следующий график:

Как и в прошлом году, металлурги и особенно представители электроэнергетики оказались среди аутсайдеров. С учетом того, что рынок в целом примерно остался на том же самом месте, потери в этих секторах выглядят по-настоящему пугающими. Несмотря на то, что еще в конце 2012 года все в один голос твердили, что электроэнергетика является самым недооцененным активом на российском рынке, индекс Micex Power снизился еще почти на 40% за 12 месяцев. Таким образом, в очередной раз подтвердилась теория, согласно которой вероятность продолжения устойчивого тренда всегда выше, чем ее слом. Конечно же, стоит отметить, что в последние недели года энергетические компании заметно отскочили, однако в рамках непрекращающейся и очень продолжительной понижательной тенденции этот рост на целых 10% (спасибо эффекту низкой базы) выглядит совсем несущественным.

Также совсем непривлекательным в этом году оказался сектор металлургии, потерявший на фоне продолжившегося понижательного тренда в ценах на металлы около 24%.

Что касается лидеров роста, то в этом году наибольший прирост показал потребительский сектор. Инвестиции в сводный индекс этой отрасли принесли бы почти 25%. Также солидный результат отмечаем и у финансового сектора, который, невзирая на массовый отзыв банковских лицензий в четвертом квартале, подрос на 16%.

Если вспоминать лидеров и аутсайдеров в конкретных акциях, то они вполне оправданно в большинстве своем представляют именно вышеописанные сектора. Наибольшие потери среди ликвидных бумаг понесли акции Мечела - к текущему моменту в минусе почти на 65%. Основная причина такой плачевной динамики - чрезмерная долговая нагрузка компании. Инвесторы массово распродавали Мечел, опасаясь его банкротства, однако к текущему моменту самый негативный сценарий удалось как минимум отложить (достигнуты договоренности с крупнейшими кредиторами). В хит-параде бумаг, которые понесли огромные потери, отметим также акции Интер РАО (-60%), Россетей (-60%), ФСК ЕЭС (-56%), рдр Русала (-49%), бумаги Распадской (-45%), МосЭнерго (-34%), ММК (-28%).

Среди тех компаний, которые показали наиболее высокие темпы роста своей капитализации, конечно же, в первую очередь стоит говорить о Магните, который как раз стал главным драйвером всего потребительского сектора. За 2013 год акции увеличились практически в 2 раза (+90%). По сути, Магнит в этом году стал еще одной ликвидной голубой фишкой, ведь текущие размеры компании уже сопоставимы с Норильским никелем или Сургутнефтегазом. Магнит продолжает свою экспансию и стремительными темпами увеличивает количество собственных магазинов и их географию, что в свою очередь положительно влияет на растущие финансовые показатели. Если отбросить потрясающие достижения в некоторых низколиквидных бумагах, например в Галс-Девелопмент (+550%), то также крайне успешные результаты по итогам года продемонстрировали акции Аэрофлота (+89%), взлетевшие в 4 квартале, акции АФК Системы (+79%), Протека (+64%), Мегафона (+54%), МТС (+33%).

В 2013 году ряд российских компаний провели IPO. Конечно, нельзя говорить о том, что в этом году был бум первичных размещений, однако некоторые интересные истории все-таки стоит напомнить. Ниже представлена таблица с динамикой стоимости акций крупнейших компаний, которые решились в этом году провести IPO. 

Что касается 2014 года, то на биржу планировали выйти: ритейлеры - Лента и российское подразделение компании Метро, Почта России, Московский кредитный банк, Обувь России, Детский мир, Объединенная судостроительная корпорация, ЕвроСибЭнерго, свое мобильное подразделение может разместить Ростелеком и др.

Валютный рынок

Теперь кратко пробежимся по итогам года на валютном рынке. С января по текущий момент пара доллар-рубль выросла с 30,55 до 32,6. Ослабление национальной валюты составило около 6,5%. Не спас ситуацию даже официально утвержденный новый символ рубля! Львиная доля потерь пришлась на первую половину года, а начиная с середины лета, мы наблюдаем лишь за широкодиапазонной консолидацией, которая отчасти обусловлена тем, что ЦБ РФ непрерывно проводит свои интервенции, сдерживая распродажу рубля. С момента начала продажи валюты в конце мая Банк России реализовал уже сумму эквивалентную 865 млрд. руб.

Бивалютная корзина вела себя примерно так же, как и пара USD/RUB, однако верхний экстремум года здесь все-таки был показан поздней осенью (обновили максимум с 2009 года), ввиду серьезного роста курса евро к рублю.

Если собрать все прогнозы экспертов по поводу перспектив рубля в 2014 году, то абсолютное большинство из них будут говорить о том, что постепенное ослабление национальной валюты должно продолжиться. Более того, само Министерство экономического развития в лице Алексея Улюкаева прогнозирует средний курс USD/RUB на уровне 33,9. На мой взгляд, шансы на то, что в данном случае все произойдет так, как ожидает большинство, достаточно велики. Убежден в том, что хотя бы часть инвестиций населения, главная цель которых заключается в сохранении покупательной способности, должна хранится в американских долларах. Не потому, что нужно поймать максимальную доходность, а чтобы избежать потенциального риска, что ослабление рубля серьезно ускорится. Как известно, курс валюты во многом неразрывно связан с общими тенденциями в экономике, а здесь нам похвастаться пока нечем.

Если говорить о конкретных уровнях, то пара доллар-рубль уже вряд ли сумеет опуститься ниже 31,5. В свою очередь вероятность достижения целевой отметки МЭР в 2014 году рассматриваю как очень высокую и, скорее всего, при сохранении проблем в российской экономике в моменте курс успеет побывать значительно выше этого уровня (33,9). К тому же напомню, что к 2015 году ЦБ РФ обещал завершить переход к плавающему валютному режиму, полностью отказавшись от поддержки рубля.

Трейдеры ждут движения

В 2014 году большинство трейдеров ждут «движения». В разговорах с коллегами приходим к выводу, что для многих спекулянтов вообще уже безразлично, куда пойдет рынок, лишь бы он двигался, а не бесполезно болтался в рамках бокового диапазона. Для индекса ММВБ мы, как и прежде, отметим два ключевых рубежа, которые отделяют нас от нового среднесрочного тренда. Сверху рост сдерживает область 1540-1550 п., а снизу от настоящего медвежьего рынка нас оберегает проверенная годами поддержка на 1250 п. Уверенный пробой одного из этих рубежей с точки зрения классической техники спровоцирует импульс как минимум на 150 п., а возможно даже и на 270-300п.

За прошедший год дивидендные истории стали одной из главных тем в инвестиционном сообществе. Рост дивдоходности в России связан не только с удешевлением российских акций, но и с более высоким коэффициентом выплат дивидендов. Со следующего года государство принуждает госкомпании выплачивать от 25% прибыли по МСФО в форме дивидендов. Но как мы видим, даже эта привлекательная сторона российских бумаг пока слабо влияет на рост интереса со стороны нерезидентов. Аналитики ФГ БКС в целом склонны считать, что дивиденды в России продолжат расти и в будущем, учитывая отсутствие возможности инвестировать в создание добавленной стоимости в стране, чья экономика выходит в зону «нулевого роста».

Если говорить о конкретных идеях в следующем году, то, если не брать в расчет более надежный рынок облигаций, то на наш взгляд, предпочтение по-прежнему стоит отдавать акциям, которые ориентированы на выплату солидных дивидендов.

Аналитики ФГ БКС в этом разрезе в первую очередь выделяют следующие бумаги: 

- Башнефть ао (рекомендация «покупать», дивидендная доходность 12,7%, оставшийся дивиденд 2,5%) предоставляет возможность получить максимальную доходность в секторе, благодаря существенному росту добычи (на 4‐5% в год), низким потребностям в капзатратах, которые обеспечивают высокие денежные потоки. Кроме того, возможный листинг акций на LSE в следующем году может привлечь новый класс инвесторов, повысить ликвидность акций и способствовать дальнейшему ре‐рейтингу бумаг компании. 

- Mail.ru Group (дивидендная доходность 9,5%) - диверсифицированная инвестиция в российский интернет‐сегмент, который будет бенефициаром структурного роста в ближайшие несколько лет.

- Сургутнефтегаз ап (рекомендация «держать», дивидендная доходность 8,8%). В последние годы акции радуют наиболее высокими доходами среди бумаг нефтегазовых компаний как на фоне роста котировок, так и увеличения дивидендных выплат. Хотя темпы роста и генерация денежных потоков компании ниже, чем у конкурентов, запас денежных средств в объеме $32 млрд. позволит компании не только оставаться защитной бумагой, но и стать привлекательным инструментом в условиях ослабления национальной валюты и ухудшения ситуации в российской экономике и на рынках, что мы наблюдаем в последнее время. 

- Норильский никель (рекомендация «покупать», дивидендная доходность 8,3%, оставшийся дивиденд 4.2%). Компания остается одним из наших фаворитов в секторе металлургии и добычи. Новая стратегия ГМК дает некоторую уверенность в дальнейшей оптимизации денежных потоков. Мы по-прежнему не видим рисков для дивидендной доходности, которая в рамках пессимистичного сценария составит 8,3%.

- Э.ОН Россия (рекомендация «покупать», дивидендная доходность 7,2%). Это одна из самых эффективных российских теплогенерирующих компаний с сильным управлением. Очень вероятно, что компания продолжит обеспечивать рост доходности. Свободный денежный поток Э.ОН Россия остается положительным с 2011 г. и ожидается его дальнейший рост с 2015 г. на 15‐20% по отношению к текущим котировкам. Прогнозируемая дивидендная доходность также возрастет с около 7% в 2013 г. до 12% за 2017 г. на фоне повышения прибыли и коэффициента выплат.

Если не брать в расчет дивидендные истории, то среди прочего отмечу, что акции компаний второго эшелона за последние три года неизменно выглядели хуже «голубых фишек», поэтому вполне оправданно рекомендовать инвесторам ориентироваться преимущественно на наиболее крупные и ликвидные компании. Эта связь подтверждается простым сравнением индексов РТС и РТС-2 (индекс акции второго эшелона):

Как можно видеть, с начала этого года просадка по РТС-2 составляет около 20%, тогда как основной индекс РТС потерял всего лишь 5%.

Резюмируя все, о чем говорилось выше, можно сделать вывод, что наиболее правильный вектор инвестирования в сложившейся непростой ситуации на рынке и в российской экономике направлен в первую очередь на снижение риска вложений. По-прежнему придерживаюсь теории о том, что не стоит ориентироваться на самые дешевые активы, а необходимо как на падении рынка, так и на его росте присматриваться к тем акциям, которые выглядели лучше рынка. Другими словами, пока еще преждевременно смещать фокус с быстрорастущих бумаг на недооцененные.

Вместе с тем инструменты с фиксированным доходом по-прежнему останутся актуальными. Интерес в первую очередь представляют российские еврооблигации, номинированные в долларах. Также в сложившихся условиях растет привлекательность структурных продуктов, которые широко представлены компанией БКС.

К сожалению, сейчас не получается уверенно говорить о том, что взгляд на предстоящий 2014 год однозначно более оптимистичный по сравнению с прошлым годом, даже несмотря на то, что российский рынок является практически самым дешевым по популярному мультипликатору p/e. Основные экономические показатели страны самые низкие за последние пять лет вопреки стабильности на рынке нефти. Кроме того, полученные от ФРС сигналы о предстоящем в 2014 году постепенном сворачивании программы количественного смягчения будут негативно восприниматься западными рынками, что, соответственно, вряд ли будет способствовать уверенному росту и на наших площадках. Да и в целом хочется сказать, что не стоит рассчитывать на помощь со стороны того же американского рынка, который до 2013 года был нашим главным поводырем. За океаном в 2014 году практически наверняка пройдет очень серьезная коррекция (уже в 1 квартале), которая в итоге помешает повторить сверхуспешный результат 2013 года. Цены на нефть также пока не вселяют оптимизм. С технической точки зрения в долгосрочной перспективе котировки Brent еще могут подняться даже выше $120 , однако это будет лишь временный всплеск оптимизма, который в итоге вновь в лучшем случае закончится консолидацией около текущих уровней, а вероятно даже и провалом под круглую отметку в $100. Таким образом, высокая уязвимость России и развивающихся стран в целом сохранится, зависимость от иностранного капитала по-прежнему останется на высоком уровне, так как пока найти фундаментальные перспективные точки внутреннего роста не получается. Общее состояние российской экономики в 2014 году будет наверняка по-прежнему балансировать между стагнацией и рецессией.