Идеальная архитектура рынка — это три биржи и централизованная система клиринга
Алексей Потапов, начальник отдела операций с ценными бумагами в сети Интернет Альфа-Банка, рассказал главному редактору «Вестника НАУФОР» Ирине Слюсарев

— Алексей, как Вы оцениваете перспективы рынка розничных брокерских услуг?

— Предполагаю, что в ближайшие несколько лет рынок розничных брокерских услуг будет серьезно расти. Поскольку российская экономика развивается быстрыми темпами, то накапливается критическая масса людей, располагающих свободными деньгами. Определенная часть этих свободных средств пойдет на фондовый рынок, но не сразу. «Нефтяная рента» распределяется среди граждан России неравномерно. Кроме того, люди, у которых появляются деньги, сначала удовлетворяют первоочередные, базовые потребности — одежда, автомобиль, квартира, дача и так далее. Правда, часть людей играет на деньги когда угодно и во все что угодно. Пока что на отечественный фондовый рынок вышли в основном представители этой категории — «игроки». А надо, чтобы российский рынок ценных бумаг стал «идеей, овладевшей массами».

— Какие количественные характеристики показывают, что произошел переход от первого этапа к следующему, массовому?

— Сейчас на фондовом рынке не более 100 тысяч реальных клиентов. И к этим цифрам мы шли, наверное, десять лет. Думаю, в ближайшие три года цифра может достигнуть миллиона. Еще несколько лет спокойной жизни и «нефтяного дождя».

— А сколько денег может принести новая волна инвесторов?

— Я бы не взялся прогнозировать точные цифры. Но в разы больше, чем сейчас. Естественно, большинство сначала будет «экспериментировать» с ПИФами. Чтобы самому инвестировать в фондовый рынок, пользоваться брокерскими услугами, надо все-таки иметь определенный опыт, квалификацию, если хотите, и, конечно, определенную склонность к этому.

Сейчас мы находимся в стадии, которую развитые рынки прошли десятки лет назад. Их опыт показывает, куда в конце концов можем прийти мы: в перспективе могут быть открыты миллионы и десятки миллионов розничных брокерских счетов. Но к этому мы придем еще очень нескоро.

Часто дискутируют о том, какую модель зарубежного рынка надо взять за образец для подражания. Мне кажется, что постановка вопроса: «На кого мы должны быть похожи?» бессмысленна. Тут уместно вспомнить Козьму Пруткова: «Не плыви по течению, не плыви против течения, плыви туда, куда тебе нужно».

А нужно нам, т.е. клиентам и брокерам, чтобы регуляторы скорее принимали решения, в результате которых наш рынок станет более ликвидным и прозрачным.

— Какие это должны быть решения?

— Серьезным шагом вперед будет, во-первых, создание центрального депозитария; во-вторых, регулятор не должен прекращать постоянное совершенствование законодательства в интересах частных инвесторов, миноритарных акционеров. Здесь работы еще непочатый край.

В-третьих, регулятор должен уделить самое пристальное внимание совершенствованию налогового законодательства. Именно сейчас, когда в России нет проблем с доходами бюджета, самое время провести разумные реформы, ликвидировать некоторые ограничения, препятствующие развитию российского рынка.

Наконец, в ближайшие пару лет регулятор должен любыми средствами стимулировать проведение IPO российских компаний, причем именно на российских площадках.

В последние несколько лет с сожалением можно констатировать сокращение free float самых лучших эмитентов. Их «растаскивают» стратегические инвесторы. Фондовый рынок не сможет «созреть» и «выполнить» свою макроэкономическую функцию, если на нем не будет достаточного количества ценных бумаг перспективных эмитентов. Позитивным примером действий является национальное размещение «Роснефти», либерализация рынка акций «Газпрома».

Таких примеров, взятых из практики, должно быть как можно больше, чтобы была достигнута критическая масса этих «хороших» историй. Чтобы люди, вкладывающие в эти бумаги свободные деньги сейчас, через несколько лет могли зафиксировать прибыль. Тогда в массах сформируется устойчивое мнение о том, что фондовый рынок — это не казино, не «рулетка», а грамотное использование личных средств.

На перспективы брокерского ритейла влияет объективное снижение доходности чисто банковских инструментов размещения денег — депозитов. Это стимулирует наиболее активных и думающих людей к поиску альтернативных вариантов инвестирования свободных средств. Если не произойдет чего-то непредвиденного и рост экономики России продлится, то мы достаточно быстро преодолеем уровень в миллион брокерских счетов. Альфа-Банк ориентируется на такой сценарий.

Структурно у Альфа-Банка есть два пакета розничных инвестиционных услуг. В одном предоставляются сервисы по управлению активами (этим занимается компания «Альфа-Капитал»). Во второй пакет услуг, который собственно и предлагает Альфа-Банк клиентам под торговой маркой «Альфа-Директ», входят брокерские услуги на рынках ценных бумаг и сопутствующие услуги для розничных инвесторов.

В 2004-2005 годах мы также предлагали в составе этого пакета дебетовые карты с овердрафтом — «VISA Альфа-Директ», но сейчас мы от нее отказались. Дело в том, что потребительские качества стандартных карт достаточно высоки, и нет необходимости выпускать специальные карты. Можно подойти к банкомату, перечислить деньги на биржу, и через 15 минут акция будет куплена/продана, а деньги можно получить обратно.

Любой банк (и наш не исключение) получает прибыль от работы на фондовом рынке. Розничные брокерские услуги имеют очень хорошую рентабельность.

— Кто ваши клиенты? Каких клиентов вы хотели бы привлекать?

— Разумеется, богатых и активных. Шутка. Целью реализации проекта «Альфа-Директ» является обеспечение возможности рентабельного обслуживания клиента независимо от количества денег, которым он располагает для инвестиций. Степень автоматизации технологического процесса у нас настолько высока, что позволяет не устанавливать ограничений на минимальный размер инвестиций нашего клиента.

— А как у вас решаются проблемы с софтом? Разрабатываете свой или заказываете?

— Альфа-Банк — один из немногих, у кого все свое. Хотя большинство брокеров, как известно, пользуется покупными системами. Но мы считаем, что наш способ имеет свои преимущества. Мы не зависим ни от чьих сторонних решений, более того, в этом поле можем еще и конкурировать, если что-то сделаем быстрее или лучше. Но и ошибка, соответственно, будет стоить нам дороже, чем кому-либо другому.

Такое решение мы приняли исходя из того, что банк, по определению, не может состязаться с мелкими брокерскими компаниями в гибкости, возможности использовать серые схемы, например, для обхода ограничений, установленных регуляторами рынка. Мы пытаемся конкурировать за счет своих преимуществ.

Так что предпочитаем иметь свой софт и непрерывно его совершенствовать, хотя это ко многому обязывает. Но поскольку банк вошел в бизнес на рынке ценных бумаг стратегически, то посчитал, что дополнительные расходы не столь важны, как возможность всесторонней конкуренции.

— Будут ли у вас проблемы с совместимостью софта при выходе на западные площадки?

— Честно говоря, меня еще никто не убедил, что нужно выходить на западные площадки. Приспосабливать свой софт необходимо, если есть желание обеспечить возможность спекулировать. А для российского клиента зарубежные рынки — это прежде всего «спасительная гавань». Для долгосрочных инвестиций нет необходимости в системе прямого доступа на зарубежные биржи.

Для отечественных спекулянтов, за редким исключением, российский рынок гораздо интереснее. Для инвесторов в зарубежные фондовые активы в первую очередь необходима информационная система, квалифицированные консультации, а с этим в России большая проблема. Так что на ближайший период, я полагаю, для российского клиента будет интереснее и прибыльнее спекулировать акциями «Газпрома», чем акциями Microsoft. Торгуя акциями на NYSE или, скажем, фьючерсами в Чикаго, клиент не получает нового качества: для него главное, чтобы рынок колебался и ликвидность была приличная. Так зачем ходить далеко?

Конечно, мы предоставляем своим клиентам возможность купить любую акцию или любой зарубежный фонд, но не считаем, что для этого нужно делать специальное программное обеспечение.

Для благосостояния российских брокеров главным фактором является состояние отечественного рынка, а для рынка, повторюсь, критически важно обеспечить в ближайшие два-три года определенный объем первичных размещений. Фондовый рынок выполняет свою макроэкономическую роль, если происходят IPO. Если первичных размещений не будет, то рынок не сможет развиться в принципе.

Таким образом, задачи, о которых я упоминал, взаимосвязаны. Центральный депозитарий — это средство, налоговая система, защита прав акционеров (кому-то покажется это циничным) — это тоже средство, а IPO — цель. Если размещения будут, тогда возможное исчезновение в ближайшем будущем самой торгуемой «фишки», РАО ЕЭС, не повлечет за собой критических последствий. В переходный период роль РАО, думаю, успешно будет выполнять «Газпром». Именно эти акции будут основным активом, в который сливается избыточная ликвидность.

— Уже реализуемые задумки ФСФР насчет принудительного размещения при IPO хотя бы 30% акций на российском рынке Вам представляются правильными?

— Не просто правильными: я считаю, что ФСФР следует жестко и обязательно этого добиваться. Иначе рынка у нас не будет. Все разговоры о том, что у нас на рынке якобы недостаточно денег для покупки больших пакетов, это «в пользу бедных». Определенные проблемы, конечно, имеются. Но они вовсе не в том, что у отечественных инвесторов мало ресурсов, или в том, что западные фонды не смогут покупать бумаги на российских площадках из-за высоких рисков. Просто западным консультантам наших эмитентов нет никакого смысла заниматься развитием чужого рынка. Я полагаю, что они даже сознательно могут препятствовать его развитию. Уверен, что если бы не позиция зарубежных организаторов IPO «Роснефти», то доля внутренних инвесторов оказалась бы гораздо выше. Спрос российских частных инвесторов на «Роснефть» не был удовлетворен полностью. Организаторы установили жесткий запрет на рекламу и чрезвычайно ограничили возможности даже просто информировать клиентов о размещении. Например, полностью было запрещено что-либо публиковать на корпоративном интернет-сайте. И даже в этих условиях всего за десять дней мы приняли свыше полутора тысяч заявок от желающих купить акции «Роснефти».

— А какие проблемы рынка, помимо уже названных, Вам кажутся наиболее важными?

— Я полагаю, что регулятору пора наконец разобраться с неприличной, не побоюсь этого слова, практикой информирования эмитентов о датах закрытия реестров. Ряд эмитентов (некоторые из них, кстати, считаются «голубыми» фишками) имеют привычку объявлять о закрытии реестра в последний момент или даже задним числом. И действующее законодательство, увы, им это не запрещает. Интересно, что эмитенты, у которых в акционерном капитале велика доля государства, как раз в этом плане обычно служат хорошим примером соблюдения интересов частных инвесторов. Я не могу припомнить случая, когда они не опубликовали заблаговременно сведения о предстоящих корпоративных событиях, о дате закрытия реестра для выплаты дивидендов или иных корпоративных действиях.

Тем не менее такое поведение, скорее, является исключением. Многие, даже крупные эмитенты, грешат тем, что проводят выплаты дивидендов по схеме: сегодня вечером у них совет директоров, завтра публикуется решение этого совета, а в решении указано, что реестр закрылся вчера. Формально эмитент не нарушает закон, но фактически это издевательство над участниками рынка, которое дает неплохие возможности для инсайдерской торговли.

Характерно, что иностранные владельцы АДР в таких случаях не несут ущерба, поскольку банки, выпускающие АДР, не связываясь с «этими дикими русскими», самостоятельно передвигают даты закрытия реестров.

С моей точки зрения, подобные ситуации — это вопиющее нарушение прав собственности. ФСФР должна наконец озаботиться такими вещами.

Что касается налоговых проблем, то я выделил бы две:

Первая — неприемлемый подход к учету доходов физических лиц от фьючерсов и опционов. Ситуация выглядит тем более смешной, что некоторые проблемы с налоговым учетом фьючерсов и опционов (в части фьючерсов и опционов на ценные бумаги) в соответствии с НК РФ могут быть решены ФСФР самостоятельно. Мне кажется, что декларированная ФСФР стратегия по развитию рынка фьючерсов и опционов в качестве альтернативы маржинальным сделкам могла бы быть немедленно подкреплена реальными шагами по утверждению порядка хеджирования спотовых активов биржевыми фьючерсами. Кроме того, было бы логично для регулятора выступить инициатором по уточнению НК РФ в части налогообложения и товарных фьючерсов, тем более что такая инициатива лежит в русле последних инициатив Президента РФ по созданию нефтяной биржи.

Второй реальной налоговой проблемой я бы назвал абсолютно неправильный и непонятный подход к налогообложению нерезидентов. Россия имеет реальный шанс стать, как минимум, региональным финансовым центром. Однако запретительный уровень налогов для нерезидентов — физических лиц и абсолютно бестолковый порядок расчета налоговых обязательств юридических лиц препятствуют этому.

Уверен, что инициативы регулятора по исправлению ситуации с налогами будут поддержаны участниками рынка.

— Есть ли у вас кадровые проблемы?

— Понимаете, оборот «Альфа-Директ» за текущий год составит примерно 50 млрд. долларов, а выполняют всю эту работу не более 20 сотрудников, включая бэк-офис. Поэтому каких-то фатальных проблем с кадрами у нас быть не может.

Хотя квалифицированные специалисты-консультанты на рынке всегда в цене. Мы всегда готовы принять таких профессионалов на работу.

Интересно, что нехватка специалистов способствует развитию новых технологий. Если не хватает квалифицированных людей, значит, приходится развивать технологии дистанционных продаж. Любая трудность стимулирует какие-то творческие решения. В частности, кадровая проблема решается путем автоматизации и развития других каналов дистрибуции.

В инфраструктуре российского рынка я вижу две основные проблемы. Первая — отсутствие эффективной системы централизованного клиринга. Обычно эту проблему обозначают как отсутствие центрального депозитария. Считается, что эта проблема уперлась в противостояние НДЦ и ДКК. Я полагаю, что тут имеет место подмена цели, поскольку целью является не собственно центральный депозитарий, а эффективность рынка. Эффективность рынка определяется уровнем инфраструктурных рисков и издержек. Инвестору надо обеспечить такие условия торговли, при которых он несет только инвестиционные риски.

Думаю, не надо так уж биться над тем, чтобы непременно договорились НДЦ и ДКК. Можно создать, грубо говоря, псевдоцентрализованную, но эффективную депозитарную систему на базе сразу двух депозитариев. Главное — установить стандарты их взаимодействия, а это вполне под силу регулятору. Возможно, что такое решение окажется даже эффективнее в наших условиях. У монополиста не будет серьезных стимулов учитывать интересы всех участников рынка, если сразу не заставить его делиться полномочиями по управлению — стало быть, такой вариант неприемлем.

В чем, собственно, состоит интерес инвесторов и иных участников рынка при создании центрального депозитария? Нам нужен централизованный клиринг. Главная цель не в том, чтобы бумаги учитывались или хранились в одном месте, а в том, чтобы инвестор мог, не заботясь о месте учета (хранения) бумаг, торговать на любой бирже. Альфа-Банк обеспечивает своим клиентам какое-то подобие такого клиринга, используя свои остатки на разных биржах. Схема работает, но она получается не очень технологичной, несет в себе риски и не может заменить централизованную систему.

Вторая проблема. Было бы идеально, если бы торговая инфраструктура отечественного рынка состояла бы не из одной, а из двух или трех центров торговли. Брокеры в этом точно не заинтересованы.

Не могу отрицать, что сегодня ММВБ на две головы технически выше (в том числе). Но если рынок будет монополизирован, мы представляем, во что это выльется.

Регулятор должен способствовать сохранению структуры, которая состоит из нескольких торговых площадок. Когда две крупнейшие наши биржи делили рынок акций «Газпрома», каждая из них снизила свои тарифы в три раза. Они же нормальные рыночные организации, поэтому заинтересованы в извлечении прибыли. «Отдать» торговлю полностью в одну структуру — значит замедлить развитие рынка. Монополист будет максимизировать прибыль. А инвесторам и брокерам нужно минимизировать издержки рынка.

Поэтому мой рецепт идеальной архитектуры российского фондового рынка не отличается оригинальностью: три биржи и общая централизованная система клиринга.
— Алексей, как Вы оцениваете перспективы рынка розничных брокерских услуг?

— Предполагаю, что в ближайшие несколько лет рынок розничных брокерских услуг будет серьезно расти. Поскольку российская экономика развивается быстрыми темпами, то накапливается критическая масса людей, располагающих свободными деньгами. Определенная часть этих свободных средств пойдет на фондовый рынок, но не сразу. «Нефтяная рента» распределяется среди граждан России неравномерно. Кроме того, люди, у которых появляются деньги, сначала удовлетворяют первоочередные, базовые потребности — одежда, автомобиль, квартира, дача и так далее. Правда, часть людей играет на деньги когда угодно и во все что угодно. Пока что на отечественный фондовый рынок вышли в основном представители этой категории — «игроки». А надо, чтобы российский рынок ценных бумаг стал «идеей, овладевшей массами».

— Какие количественные характеристики показывают, что произошел переход от первого этапа к следующему, массовому?

— Сейчас на фондовом рынке не более 100 тысяч реальных клиентов. И к этим цифрам мы шли, наверное, десять лет. Думаю, в ближайшие три года цифра может достигнуть миллиона. Еще несколько лет спокойной жизни и «нефтяного дождя».

— А сколько денег может принести новая волна инвесторов?

— Я бы не взялся прогнозировать точные цифры. Но в разы больше, чем сейчас. Естественно, большинство сначала будет «экспериментировать» с ПИФами. Чтобы самому инвестировать в фондовый рынок, пользоваться брокерскими услугами, надо все-таки иметь определенный опыт, квалификацию, если хотите, и, конечно, определенную склонность к этому.

Сейчас мы находимся в стадии, которую развитые рынки прошли десятки лет назад. Их опыт показывает, куда в конце концов можем прийти мы: в перспективе могут быть открыты миллионы и десятки миллионов розничных брокерских счетов. Но к этому мы придем еще очень нескоро.

Часто дискутируют о том, какую модель зарубежного рынка надо взять за образец для подражания. Мне кажется, что постановка вопроса: «На кого мы должны быть похожи?» бессмысленна. Тут уместно вспомнить Козьму Пруткова: «Не плыви по течению, не плыви против течения, плыви туда, куда тебе нужно».

А нужно нам, т.е. клиентам и брокерам, чтобы регуляторы скорее принимали решения, в результате которых наш рынок станет более ликвидным и прозрачным.

— Какие это должны быть решения?

— Серьезным шагом вперед будет, во-первых, создание центрального депозитария; во-вторых, регулятор не должен прекращать постоянное совершенствование законодательства в интересах частных инвесторов, миноритарных акционеров. Здесь работы еще непочатый край.

В-третьих, регулятор должен уделить самое пристальное внимание совершенствованию налогового законодательства. Именно сейчас, когда в России нет проблем с доходами бюджета, самое время провести разумные реформы, ликвидировать некоторые ограничения, препятствующие развитию российского рынка.

Наконец, в ближайшие пару лет регулятор должен любыми средствами стимулировать проведение IPO российских компаний, причем именно на российских площадках.

В последние несколько лет с сожалением можно констатировать сокращение free float самых лучших эмитентов. Их «растаскивают» стратегические инвесторы. Фондовый рынок не сможет «созреть» и «выполнить» свою макроэкономическую функцию, если на нем не будет достаточного количества ценных бумаг перспективных эмитентов. Позитивным примером действий является национальное размещение «Роснефти», либерализация рынка акций «Газпрома».

Таких примеров, взятых из практики, должно быть как можно больше, чтобы была достигнута критическая масса этих «хороших» историй. Чтобы люди, вкладывающие в эти бумаги свободные деньги сейчас, через несколько лет могли зафиксировать прибыль. Тогда в массах сформируется устойчивое мнение о том, что фондовый рынок — это не казино, не «рулетка», а грамотное использование личных средств.

На перспективы брокерского ритейла влияет объективное снижение доходности чисто банковских инструментов размещения денег — депозитов. Это стимулирует наиболее активных и думающих людей к поиску альтернативных вариантов инвестирования свободных средств. Если не произойдет чего-то непредвиденного и рост экономики России продлится, то мы достаточно быстро преодолеем уровень в миллион брокерских счетов. Альфа-Банк ориентируется на такой сценарий.

Структурно у Альфа-Банка есть два пакета розничных инвестиционных услуг. В одном предоставляются сервисы по управлению активами (этим занимается компания «Альфа-Капитал»). Во второй пакет услуг, который собственно и предлагает Альфа-Банк клиентам под торговой маркой «Альфа-Директ», входят брокерские услуги на рынках ценных бумаг и сопутствующие услуги для розничных инвесторов.

В 2004-2005 годах мы также предлагали в составе этого пакета дебетовые карты с овердрафтом — «VISA Альфа-Директ», но сейчас мы от нее отказались. Дело в том, что потребительские качества стандартных карт достаточно высоки, и нет необходимости выпускать специальные карты. Можно подойти к банкомату, перечислить деньги на биржу, и через 15 минут акция будет куплена/продана, а деньги можно получить обратно.

Любой банк (и наш не исключение) получает прибыль от работы на фондовом рынке. Розничные брокерские услуги имеют очень хорошую рентабельность.

— Кто ваши клиенты? Каких клиентов вы хотели бы привлекать?

— Разумеется, богатых и активных. Шутка. Целью реализации проекта «Альфа-Директ» является обеспечение возможности рентабельного обслуживания клиента независимо от количества денег, которым он располагает для инвестиций. Степень автоматизации технологического процесса у нас настолько высока, что позволяет не устанавливать ограничений на минимальный размер инвестиций нашего клиента.

— А как у вас решаются проблемы с софтом? Разрабатываете свой или заказываете?

— Альфа-Банк — один из немногих, у кого все свое. Хотя большинство брокеров, как известно, пользуется покупными системами. Но мы считаем, что наш способ имеет свои преимущества. Мы не зависим ни от чьих сторонних решений, более того, в этом поле можем еще и конкурировать, если что-то сделаем быстрее или лучше. Но и ошибка, соответственно, будет стоить нам дороже, чем кому-либо другому.

Такое решение мы приняли исходя из того, что банк, по определению, не может состязаться с мелкими брокерскими компаниями в гибкости, возможности использовать серые схемы, например, для обхода ограничений, установленных регуляторами рынка. Мы пытаемся конкурировать за счет своих преимуществ.

Так что предпочитаем иметь свой софт и непрерывно его совершенствовать, хотя это ко многому обязывает. Но поскольку банк вошел в бизнес на рынке ценных бумаг стратегически, то посчитал, что дополнительные расходы не столь важны, как возможность всесторонней конкуренции.

— Будут ли у вас проблемы с совместимостью софта при выходе на западные площадки?

— Честно говоря, меня еще никто не убедил, что нужно выходить на западные площадки. Приспосабливать свой софт необходимо, если есть желание обеспечить возможность спекулировать. А для российского клиента зарубежные рынки — это прежде всего «спасительная гавань». Для долгосрочных инвестиций нет необходимости в системе прямого доступа на зарубежные биржи.

Для отечественных спекулянтов, за редким исключением, российский рынок гораздо интереснее. Для инвесторов в зарубежные фондовые активы в первую очередь необходима информационная система, квалифицированные консультации, а с этим в России большая проблема. Так что на ближайший период, я полагаю, для российского клиента будет интереснее и прибыльнее спекулировать акциями «Газпрома», чем акциями Microsoft. Торгуя акциями на NYSE или, скажем, фьючерсами в Чикаго, клиент не получает нового качества: для него главное, чтобы рынок колебался и ликвидность была приличная. Так зачем ходить далеко?

Конечно, мы предоставляем своим клиентам возможность купить любую акцию или любой зарубежный фонд, но не считаем, что для этого нужно делать специальное программное обеспечение.

Для благосостояния российских брокеров главным фактором является состояние отечественного рынка, а для рынка, повторюсь, критически важно обеспечить в ближайшие два-три года определенный объем первичных размещений. Фондовый рынок выполняет свою макроэкономическую роль, если происходят IPO. Если первичных размещений не будет, то рынок не сможет развиться в принципе.

Таким образом, задачи, о которых я упоминал, взаимосвязаны. Центральный депозитарий — это средство, налоговая система, защита прав акционеров (кому-то покажется это циничным) — это тоже средство, а IPO — цель. Если размещения будут, тогда возможное исчезновение в ближайшем будущем самой торгуемой «фишки», РАО ЕЭС, не повлечет за собой критических последствий. В переходный период роль РАО, думаю, успешно будет выполнять «Газпром». Именно эти акции будут основным активом, в который сливается избыточная ликвидность.

— Уже реализуемые задумки ФСФР насчет принудительного размещения при IPO хотя бы 30% акций на российском рынке Вам представляются правильными?

— Не просто правильными: я считаю, что ФСФР следует жестко и обязательно этого добиваться. Иначе рынка у нас не будет. Все разговоры о том, что у нас на рынке якобы недостаточно денег для покупки больших пакетов, это «в пользу бедных». Определенные проблемы, конечно, имеются. Но они вовсе не в том, что у отечественных инвесторов мало ресурсов, или в том, что западные фонды не смогут покупать бумаги на российских площадках из-за высоких рисков. Просто западным консультантам наших эмитентов нет никакого смысла заниматься развитием чужого рынка. Я полагаю, что они даже сознательно могут препятствовать его развитию. Уверен, что если бы не позиция зарубежных организаторов IPO «Роснефти», то доля внутренних инвесторов оказалась бы гораздо выше. Спрос российских частных инвесторов на «Роснефть» не был удовлетворен полностью. Организаторы установили жесткий запрет на рекламу и чрезвычайно ограничили возможности даже просто информировать клиентов о размещении. Например, полностью было запрещено что-либо публиковать на корпоративном интернет-сайте. И даже в этих условиях всего за десять дней мы приняли свыше полутора тысяч заявок от желающих купить акции «Роснефти».

— А какие проблемы рынка, помимо уже названных, Вам кажутся наиболее важными?

— Я полагаю, что регулятору пора наконец разобраться с неприличной, не побоюсь этого слова, практикой информирования эмитентов о датах закрытия реестров. Ряд эмитентов (некоторые из них, кстати, считаются «голубыми» фишками) имеют привычку объявлять о закрытии реестра в последний момент или даже задним числом. И действующее законодательство, увы, им это не запрещает. Интересно, что эмитенты, у которых в акционерном капитале велика доля государства, как раз в этом плане обычно служат хорошим примером соблюдения интересов частных инвесторов. Я не могу припомнить случая, когда они не опубликовали заблаговременно сведения о предстоящих корпоративных событиях, о дате закрытия реестра для выплаты дивидендов или иных корпоративных действиях.

Тем не менее такое поведение, скорее, является исключением. Многие, даже крупные эмитенты, грешат тем, что проводят выплаты дивидендов по схеме: сегодня вечером у них совет директоров, завтра публикуется решение этого совета, а в решении указано, что реестр закрылся вчера. Формально эмитент не нарушает закон, но фактически это издевательство над участниками рынка, которое дает неплохие возможности для инсайдерской торговли.

Характерно, что иностранные владельцы АДР в таких случаях не несут ущерба, поскольку банки, выпускающие АДР, не связываясь с «этими дикими русскими», самостоятельно передвигают даты закрытия реестров.

С моей точки зрения, подобные ситуации — это вопиющее нарушение прав собственности. ФСФР должна наконец озаботиться такими вещами.

Что касается налоговых проблем, то я выделил бы две:

Первая — неприемлемый подход к учету доходов физических лиц от фьючерсов и опционов. Ситуация выглядит тем более смешной, что некоторые проблемы с налоговым учетом фьючерсов и опционов (в части фьючерсов и опционов на ценные бумаги) в соответствии с НК РФ могут быть решены ФСФР самостоятельно. Мне кажется, что декларированная ФСФР стратегия по развитию рынка фьючерсов и опционов в качестве альтернативы маржинальным сделкам могла бы быть немедленно подкреплена реальными шагами по утверждению порядка хеджирования спотовых активов биржевыми фьючерсами. Кроме того, было бы логично для регулятора выступить инициатором по уточнению НК РФ в части налогообложения и товарных фьючерсов, тем более что такая инициатива лежит в русле последних инициатив Президента РФ по созданию нефтяной биржи.

Второй реальной налоговой проблемой я бы назвал абсолютно неправильный и непонятный подход к налогообложению нерезидентов. Россия имеет реальный шанс стать, как минимум, региональным финансовым центром. Однако запретительный уровень налогов для нерезидентов — физических лиц и абсолютно бестолковый порядок расчета налоговых обязательств юридических лиц препятствуют этому.

Уверен, что инициативы регулятора по исправлению ситуации с налогами будут поддержаны участниками рынка.

— Есть ли у вас кадровые проблемы?

— Понимаете, оборот «Альфа-Директ» за текущий год составит примерно 50 млрд. долларов, а выполняют всю эту работу не более 20 сотрудников, включая бэк-офис. Поэтому каких-то фатальных проблем с кадрами у нас быть не может.

Хотя квалифицированные специалисты-консультанты на рынке всегда в цене. Мы всегда готовы принять таких профессионалов на работу.

Интересно, что нехватка специалистов способствует развитию новых технологий. Если не хватает квалифицированных людей, значит, приходится развивать технологии дистанционных продаж. Любая трудность стимулирует какие-то творческие решения. В частности, кадровая проблема решается путем автоматизации и развития других каналов дистрибуции.

В инфраструктуре российского рынка я вижу две основные проблемы. Первая — отсутствие эффективной системы централизованного клиринга. Обычно эту проблему обозначают как отсутствие центрального депозитария. Считается, что эта проблема уперлась в противостояние НДЦ и ДКК. Я полагаю, что тут имеет место подмена цели, поскольку целью является не собственно центральный депозитарий, а эффективность рынка. Эффективность рынка определяется уровнем инфраструктурных рисков и издержек. Инвестору надо обеспечить такие условия торговли, при которых он несет только инвестиционные риски.

Думаю, не надо так уж биться над тем, чтобы непременно договорились НДЦ и ДКК. Можно создать, грубо говоря, псевдоцентрализованную, но эффективную депозитарную систему на базе сразу двух депозитариев. Главное — установить стандарты их взаимодействия, а это вполне под силу регулятору. Возможно, что такое решение окажется даже эффективнее в наших условиях. У монополиста не будет серьезных стимулов учитывать интересы всех участников рынка, если сразу не заставить его делиться полномочиями по управлению — стало быть, такой вариант неприемлем.

В чем, собственно, состоит интерес инвесторов и иных участников рынка при создании центрального депозитария? Нам нужен централизованный клиринг. Главная цель не в том, чтобы бумаги учитывались или хранились в одном месте, а в том, чтобы инвестор мог, не заботясь о месте учета (хранения) бумаг, торговать на любой бирже. Альфа-Банк обеспечивает своим клиентам какое-то подобие такого клиринга, используя свои остатки на разных биржах. Схема работает, но она получается не очень технологичной, несет в себе риски и не может заменить централизованную систему.

Вторая проблема. Было бы идеально, если бы торговая инфраструктура отечественного рынка состояла бы не из одной, а из двух или трех центров торговли. Брокеры в этом точно не заинтересованы.

Не могу отрицать, что сегодня ММВБ на две головы технически выше (в том числе). Но если рынок будет монополизирован, мы представляем, во что это выльется.

Регулятор должен способствовать сохранению структуры, которая состоит из нескольких торговых площадок. Когда две крупнейшие наши биржи делили рынок акций «Газпрома», каждая из них снизила свои тарифы в три раза. Они же нормальные рыночные организации, поэтому заинтересованы в извлечении прибыли. «Отдать» торговлю полностью в одну структуру — значит замедлить развитие рынка. Монополист будет максимизировать прибыль. А инвесторам и брокерам нужно минимизировать издержки рынка.

Поэтому мой рецепт идеальной архитектуры российского фондового рынка не отличается оригинальностью: три биржи и общая централизованная система клиринга.