Эльвира Набиуллина на совместном заседании комитетов Госдумы представила Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2025–2027 годы. Она ответила на вопросы о том, как жесткая ДКП повлияет на рост экономики, и не приведет ли она к дальнейшему посту цен.

Выступление главы Центробанка опубликовано на сайте регулятора. Приводим его в сокращении.

«Высокая, не снижающаяся инфляция сигнализирует о том, что спрос серьезно оторвался от производственных возможностей экономики. Также значение имеет и значительное повышение утилизационного сбора, более существенная, чем предполагалось ранее, индексация коммунальных тарифов и тарифов РЖД.

И это происходит при уже высокой инфляции. А она будет выше, чем по итогам прошлого года, по нашей оценке, 8–8,5% на конец этого года. Наша денежно-кредитная политика обязана на это реагировать. Если не компенсировать влияние дополнительных проинфляционных факторов на спрос и на инфляционные ожидания, то рост инфляции продолжится. И мы закончим 2025 год с еще более высокой инфляцией, чем мы имеем сейчас.

Согласно базовому сценарию ЦБ, по итогам 2025 года годовая инфляция будет чуть выше цели — 4,5–5%, а в 2026 году стабилизируется вблизи 4%. Это будет свидетельством, что экономика вернулась в так называемую безопасную гавань, производственные возможности, наконец, нагнали спрос и необходимость в жесткой денежно-кредитной политике снижается.

В связи с этим я хотела бы остановиться на двух опасениях. Первое — это то, что высокая ставка вовсе не работает, потому что кредитование не тормозится. А второе, что высокая ключевая ставка полностью остановит кредитование, и экономика начнет снижаться от этого резко. И то, и другое неверно. И в увязке с тезисом про остановку кредитования все чаще звучат предложения: а зачем вообще снижать инфляцию до 4%? Смотрите, какой хороший экономический рост при инфляции 8–9%. Почему бы не продолжать так же дальше?

Напомню, что инфляция — это прямой вычет из доходов граждан. Зарплаты и доходы растут не у всех — здесь есть большой разброс, и это одно из отражений структурных изменений в экономике. И нам важно не допустить разгона инфляции, ведь от нее очень сильно страдают люди, доходы которых не растут или растут незначительно.

Бизнес страдает от высокой инфляции ничуть не меньше, чем граждане, потому что рост издержек — во многом одно из проявлений все той же инфляции. Это отражение острой борьбы между компаниями за все более дефицитные производственные ресурсы: труд, материалы, новое оборудование. И высокая инфляция может быть выгодна только тому бизнесу, чьи товары люди вынуждены будут покупать независимо от роста цен. Этот бизнес сохранит маржу, но за это платят граждане. И для всех остальных предприятий инфляция — это огромный фактор неопределенности будущего финансового результата.

При высокой инфляции рост экономики не может быть устойчивым. За бурным ростом последует спад, и суммарный рост, если и будет незначительным, вряд ли он кого-то устроит. Об этом говорят примеры многих стран и примеры нашего прошлого.

Высокая инфляция — это еще и непредсказуемая инфляция, потому что это опасная иллюзия — считать, что повышенную инфляцию можно надежно удерживать в каком-то коридоре.

Поэтому мы здесь не собираемся делать никаких скидок по достижению нашей цели. 4% — на наш взгляд, это максимум того, что можно считать ценовой стабильностью.

Теперь я перейду к эффективности ключевой ставки. Она действенна, как и раньше, механика ее воздействия на инфляцию не изменилась. Но ее эффекты размыты влиянием других факторов, что в итоге требует более сильного изменения ключевой ставки для того, чтобы достичь требуемого результата.

Мы видим, что розничное кредитование уже в июле — августе существенно замедлилось, его темпы становятся более сбалансированными. Конечно, на это повлияла не только наша денежно-кредитная политика, но и отмена безадресной льготной ипотеки, и наше планомерное ужесточение мер против закредитованности граждан в потребительском кредитовании — то, для чего мы используем так называемые макропруденциальные инструменты регулирования.

Корпоративное кредитование, напротив, продолжает быстро расти. Оно прибавило 1,6 трлн рублей в августе и столько же в сентябре, а за 9 месяцев этого года — это 10,6 трлн рублей. В годовом выражении темпы очень высокие, вблизи 22%. И это полностью опровергает расхожий тезис о том, что кредит бизнесу больше не доступен, а ставка — запретительная. Первые 9 месяцев этого года она точно не была запретительной.

Но это и не означает, что корпоративное кредитование утратило чувствительность к денежно-кредитной политике. Скорее, заметно вырос вес тех факторов, которые выступают противовесом высокой ключевой ставке.

Во-первых, это высокие прибыли предприятий реального сектора. Свыше 33 трлн рублей в 2023 году и 20 трлн рублей за восемь месяцев этого года — это все очень серьезный ресурс для инвестиций. Имея такую прибыль, компании могут себе позволить даже дорогой кредит как дополнительный рычаг для развития.

Второй противовес — высокая инфляция и инфляционные ожидания. Проще говоря, компании рассчитывают, что часть процентных ставок перекроет инфляция.

В-третьих, выросла доля слабочувствительных к ключевой ставке сегментов корпоративного кредитования. Это и программы льготного кредитования, и проектное финансирование, и необходимость завершить инвестиционные проекты, которые находятся уже в высокой степени готовности.

Все это ослабляет, но не перечеркивает влияние денежно-кредитной политики на корпоративное кредитование. Без повышения ставки до 16% мы бы уже сейчас имели гораздо более взрывной рост и корпоративного, и розничного кредита и еще больший перегрев спроса со всеми вытекающими для инфляции последствиями. Ключевой ставки оказалось достаточно, чтобы пресечь дополнительное инфляционное давление. Но чтобы вернуться к низкой инфляции, требуется большая жесткость денежно-кредитной политики.

Теперь по поводу опасений, что из перегрева мы стремительно скатимся в переохлаждение экономики, что многих беспокоит. Они сильно преувеличены.

Начнем с того, что прибыль, деньги акционеров, а не кредит всегда были и останутся основным источником финансирования инвестиций. Существенная доля компаний вообще не имеет процентных расходов, то есть развивается исключительно за счет собственного капитала. Наш анализ показывает, что на них приходится примерно 1/3 себестоимости по экономике. Как правило, это очень эффективные компании с высокой отдачей на капитал. И для них, равно как и для компаний с низкой долговой нагрузкой, период высоких ставок — это возможность увеличить свою долю на рынке за счет более закредитованных и менее эффективных компаний.

Это не означает, что менее эффективные и закредитованные должны закрыться, как нас пугают. Но жесткая денежно-кредитная политика способствует перетоку ресурсов к тем компаниям, чья продукция наиболее востребована, где самая сильная отдача на капитал, где ускоренным темпом увеличивается производительность труда. Здесь сейчас у нас нет другого пути, кроме увеличения производительности труда для того, чтобы преодолеть дефицит кадров. Дефицит кадров, а не цена кредитов и даже не недостаток мощностей, — сейчас самый главный барьер для роста экономики, об этом говорят сами предприятия.

Мы уверены, что сейчас не получится увеличить производство путем низких кредитных ставок. Это можно сделать, только когда в экономике есть свободные ресурсы. Мы это делали в пандемию. Но если свободных ресурсов — рабочих рук, оборудования, транспортных мощностей — уже очень мало, как сейчас, то единственным результатом выдачи дешевого финансирования будет острая конкуренция за них, я уже об этом говорила сегодня, и рост цен и на них, и на конечную продукцию. Мы должны добиться, чтобы умеренные ставки были доступны всем, а не только тем, кто получает льготы, и чем меньше будет субсидируемых кредитов, тем скорее мы к этому придем.

На наш взгляд, сейчас самое важное время задуматься о более гибкой системе господдержки. Мы эту тему обсуждаем с Правительством активно. Она не должна сводиться преимущественно к льготному кредитованию. Есть еще один источник привлечения финансирования — размещение акций.

В целом жесткая денежно-кредитная политика — это не прихоть Центрального банка. Это неизбежная реакция на то, что происходит в экономике. В нынешних условиях экономика — и государство, и частный бизнес — должна направлять эти ресурсы на приоритетные направления и тем, кто может этими ресурсами наиболее рачительно распорядиться. Это в том числе требует решения застарелых проблем с эффективностью и производительностью, пересмотра круга проектов, которые имеет смысл реализовывать.

Многие страны это проходили, прежде чем добились устойчиво низкой инфляции и тех преимуществ, которые дает низкая инфляция, в том числе доступной рыночной ипотеки, доступных кредитов для бизнеса. Жесткая денежно-кредитная политика защищает зарплаты, защищает пенсии, пособия и сбережения людей от роста цен».